Các nhà giao dịch đang chỉ trích gay gắt về "dự luật lớn và đẹp" của Trump

Washington đang trở thành một khu vực thảm họa tài chính

Các nhà giao dịch thức dậy với một lời nhắc nhở đau đớn khác rằng thị trường trái phiếu không nói dối chúng hét lên. Cuộc đấu giá trái phiếu kho bạc 20 năm bị hỏng hôm thứ Tư không chỉ trượt mà còn nổ tung, thổi bùng lại làn sóng bán tháo trong lãi suất dài hạn của Hoa Kỳ và tạo ra một lỗ hổng mới trên thị trường chứng khoán Hoa Kỳ. Với dự luật thuế "To lớn, Đẹp đẽ" đang ì ạch thông qua Quốc hội và bài toán thâm hụt ngày càng tăng, thông điệp của thị trường rất đơn giản: không còn đi nhờ xe nữa trả phí bảo hiểm hoặc phá sản.

Đồng đô la không thể tìm được giá thầu mặc dù lợi suất tăng vọt, điều này cho bạn biết mọi thứ:  đây  không phải là câu chuyện tăng trưởng mà là câu chuyện tín dụng. UST đang bắt đầu giao dịch giống như giấy tờ EM. Bất kể các chữ cái mà bất kỳ cơ quan xếp hạng tín dụng nào gán cho giấy tờ của Hoa Kỳ, Washington đang trở thành một khu vực thảm họa tài chính và thị trường không tin vào sự "trung lập về chi phí" từ Nhà Trắng. Phép tính của dự luật là ảo tưởng và mọi người đều biết điều đó.

Các nhà giao dịch đang gọi là lời nói dối về "Dự luật lớn, đẹp" của Trump và đồng đô la bị kẹt trong cuộc đấu súng. Với việc Đảng Cộng hòa tại Hạ viện đang gấp rút thúc đẩy gói thuế trước kỳ nghỉ Lễ Chiến sĩ trận vong, các phòng rủi ro không còn tranh luận về  việc thâm hụt của Hoa Kỳ có đang tăng vọt hay  không họ đang cố gắng định giá  mức độ xấu xí mà nó có thể gây ra.

Hãy thực tế đi: đây không phải là mở rộng tài chính, mà là ảo tưởng tài chính. Một sự kết hợp chắp vá giữa mức trần SALT cao hơn để xoa dịu những người ôn hòa và việc cắt giảm Medicaid cho phe cực hữu có thể mang lại chiến thắng trong cuộc bỏ phiếu, nhưng nó đang đốt cháy nhu cầu của Kho bạc. Thất bại trong cuộc đấu giá trái phiếu kỳ hạn 20 năm ngày hôm qua là lá cờ đỏ mới nhất giảm 5,047% và giá thầu để che đậy là 2,46. Điều đó không chỉ yếu mà còn là một lời cảnh báo.

Hậu quả là sách giáo khoa: lợi suất tăng vọt, cổ phiếu sụp đổ và đồng đô la tiếp tục giảm. Chênh lệch SOFR-UST 10 năm đang mở rộng hiện đang đẩy xuống -58bps cho thấy căng thẳng tài trợ không chỉ đang len lỏi vào mà còn đang dựng trại. Các quầy trái phiếu đã chuyển từ "lo ngại" sang "định vị". Và với các tài sản rủi ro chuyển ra khỏi thời hạn của Hoa Kỳ và vào các thị trường châu Âu và châu Á, vị thế của đồng bạc xanh như một van an toàn đang bị xói mòn từng ngày.

Quan hệ song phương giữa Hoa Kỳ và Nhật Bản được bao bọc bằng những lời sáo rỗng ngoại giao thông thường không có cuộc nói chuyện trực tiếp về ngoại hối, nhưng có sự đồng thuận rằng tỷ giá hối đoái nên phản ánh “lực lượng thị trường” và “cơ bản kinh tế”. Điều đó đã giúp USD/JPY tăng nhẹ trở lại, nhưng không duy trì được lâu. Với sự tự tin vào quản lý tài chính của Hoa Kỳ đang bị đe dọa và lợi suất dài hạn định giá trong tình trạng bất ổn, con đường ít kháng cự nhất đối với đồng yên vẫn cao hơn. Cho đến khi Washington nghiêm túc về quỹ đạo thâm hụt của mình, các đợt tăng giá của USD/JPY chỉ là những cơ hội bán ra được ngụy trang dưới vỏ bọc lạc quan.

FX châu Âu đang đi theo làn sóng tái định vị của Hoa Kỳ. Việc ECB được cho là thúc đẩy thử nghiệm căng thẳng đối với nguồn tài trợ USD chỉ làm tăng thêm luận điểm luân chuyển tại sao lại cất tiền mặt trong đô la khi ngay cả các nhà hoạch định chính sách khu vực đồng euro cũng đang chuẩn bị cho khả năng cắt giảm hoán đổi khẩn cấp của Fed ?

PMI và Ifo của Đức ngày hôm nay có thể không làm bùng nổ thị trường, nhưng trừ khi chúng gây thất vọng nghiêm trọng, EUR/USD có vẻ thoải mái trên mức 1,1200 và có thể tăng lên mức 1,1400 nếu Kho bạc vẫn chịu áp lực. Mốc 1,15 vẫn có vẻ như là một sự kéo dài mà không có sự phân kỳ kinh tế cứng nhắc hoặc một sự thay đổi chính sách hoàn toàn của Hoa Kỳ nhưng đừng loại trừ khả năng này nếu thị trường trái phiếu tiếp tục tan chảy.

Có lẽ chúng ta thấy một sự phục hồi chiến thuật. Hợp đồng tương lai S&P có vẻ ít bị sốc hơn, và Kho bạc đang tạm dừng để thở. Nhưng bất kỳ sự gia tăng nào của đồng đô la đặc biệt là trên 100 DXY đều sẽ mờ nhạt cho đến khi khói tài chính tan.

Chúng ta đang ở trong giai đoạn mà  các cuộc đấu giá trái phiếu kho bạc, chứ không phải các ngân hàng trung ương , đang thúc đẩy dòng chảy ngoại hối. Đó là một sự thay đổi mô hình và các nhà giao dịch bỏ qua sự suy yếu của tài chính sẽ tự chuốc lấy nguy hiểm.

Cuộc bỏ phiếu về thuế hôm nay có thể là chiếc lá sung cuối cùng trước khi những người bảo vệ trái phiếu đến gõ cửa với quy mô lớn. Với lợi suất dài hạn vượt quá 5% và thị trường chứng khoán chao đảo, thị trường ngoại hối đã chuyển từ việc chán nản với tình trạng rối loạn tài chính sang định giá nó. Những người đầu cơ đô la hãy cẩn thận: chúng ta đã thoát khỏi chương vàng và bước vào kỷ nguyên "trả tiền cho tôi vì rủi ro".

Kịch bản đã bị đảo ngược

Kịch bản FX đã đảo ngược. Những gì là động lực thúc đẩy đồng đô la trong thời kỳ Trump 1.0 đang trở thành động lực cản trở đồng đô la trong thời kỳ Trump 2.0. Vào thời điểm đó, thuế quan được coi là tích cực cho tăng trưởng, lạm phát được kiểm soát và Hoa Kỳ là quốc gia duy nhất có thể tham gia. Quay trở lại ngày nay, bạn sẽ thấy một bối cảnh rất khác: đồng đô la có vẻ được định giá quá cao, chu kỳ đang đảo chiều, rủi ro lạm phát trở nên cứng nhắc hơn và khả năng duy trì nợ đang nhấp nháy màu đỏ trên mọi thiết bị đầu cuối vĩ mô.

Thêm vào đó là khối thương mại toàn cầu dày dạn kinh nghiệm hơn. Các đối tác của Hoa Kỳ đặc biệt là ở Châu Âu đã có nhiều năm để tiếp thu sách lược thuế quan và thích nghi. Thay vì dựa vào xuất khẩu để bù đắp thiệt hại, giờ đây họ đang chủ động thúc đẩy nhu cầu trong nước. Một ví dụ điển hình: sáng kiến ​​mới nhất của EU, được triển khai trong tuần này, nhằm mục đích thúc đẩy khả năng cạnh tranh nội bộ. Dẫn đầu bởi ông trùm công nghiệp Stéphane Séjourné và rút ra từ sách lược của Draghi, EU đang hợp lý hóa các quy tắc kinh doanh xuyên biên giới để phá vỡ mê cung pháp lý rời rạc vốn đã kìm hãm thương mại nội khối EU từ lâu.

Động thái này giới thiệu một danh mục “vốn hóa vừa và nhỏ” mới—nhắm mục tiêu vào 38.000 công ty mắc kẹt giữa định nghĩa SME và vốn hóa lớn—và tập trung vào việc loại bỏ mười rào cản thương mại xuyên biên giới gây thiệt hại nhất, từ luật đóng gói đến nhãn chất thải. Nó sẽ không làm sáng tỏ tương lai của đồng euro ngày hôm nay, nhưng nó đặt nền tảng cho một châu Âu tự lực hơn—một châu Âu không cần một Trung Quốc đang bùng nổ hay thỏa thuận giảm thuế quan với Washington để duy trì hoạt động. Về lâu dài, nó củng cố trường hợp của EUR, đặc biệt là trong một thế giới mà Hoa Kỳ đang trượt vào bãi cát lún tài chính.

Trong ngắn hạn, vẫn còn một số hy vọng cho một bước đột phá. Theo Bloomberg, EU đã đệ trình một đề xuất thỏa thuận thương mại được sửa đổi lên Hoa Kỳ, bao gồm việc giảm dần thuế quan xuống mức 0 đối với hàng hóa công nghiệp và nông nghiệp không nhạy cảm. Đó là cành ô liu. Nhưng hãy thành thật mà nói với những lời lẽ gần đây của Trump về EU, thì điều này có lẽ sẽ đi thẳng đến máy hủy tài liệu. Với mối đe dọa áp thuế 20% vào tháng 7 vẫn còn hiệu lực, điều này có thể đi theo cả hai hướng. Nếu có một cái bắt tay bất ngờ, đồng euro sẽ có được động lực. Nếu không, hãy chuẩn bị cho sự leo thang ăn miếng trả miếng.

Stephen Innes