Tuần này: Thu nhập bán lẻ và nhu cầu đô la đang đối mặt với ngã ba đường

Từ thỏa thuận ngừng thuế quan đến sự thật thanh toán: Các nhà bán lẻ chuẩn bị kiểm tra thực tế cuộc biểu tình

Phố Wall có thể đã tăng mạnh hơn nhờ vào sự hạ nhiệt của thuế quan Mỹ-Trung, nhưng bảng thu nhập bán lẻ tuần này sẽ kiểm tra thực tế sự lạc quan đó. Với các báo cáo từ những người dẫn đầu như Target, Home Depot, Lowe's, Ralph Lauren và TJX, các nhà giao dịch cuối cùng sẽ có được cái nhìn toàn cảnh về cách Main Street đang tiếp thu động thái xoay trục chiến tranh thương mại của Trump.

Đúng vậy, cổ phiếu đã có sự phục hồi mạnh mẽ kể từ đợt áp thuế "Ngày giải phóng" vào ngày 2 tháng 4 - S&P 500 đã tăng hơn 18% so với mức thấp nhất và đã khôi phục lại mức lỗ từ đầu năm đến nay - nhưng chúng ta sắp biết được liệu người tiêu dùng có còn sẵn sàng quẹt thẻ hay không, hay cảnh báo của Walmart chỉ là hồi chuông mở màn.

Quả bom tấn thứ năm của Walmart họ sẽ buộc phải tăng giá bất chấp thỏa thuận đình chiến thuế quan gần đây đã xảy ra chỉ vài ngày sau khi Nhà Trắng giảm bớt một số mức thuế hà khắc nhất. Điều đó khiến nhiều người phải nhướng mày. Nếu nhà bán lẻ lớn nhất thế giới vẫn đang cảm thấy sức nóng, thì điều đó nói lên điều gì về các tên tuổi tầm trung và tùy ý? Đây là thời điểm mà lý thuyết thuế quan gặp phải thẻ giá.

Các nhà giao dịch sẽ theo dõi các dấu hiệu của việc nén biên lợi nhuận, các bản sửa đổi hướng dẫn trước và có lẽ quan trọng nhất hành vi giảm giá của người tiêu dùng. Các hộ gia đình có đang chuyển sang các sản phẩm chung chung, tạm dừng mua sắm các mặt hàng lớn hay lại mua trước khi có một bước ngoặt chính sách khác không? Những câu hỏi này không chỉ là những câu hỏi nhỏ mà là nhịp đập của nền kinh tế Hoa Kỳ, vì tiêu dùng vẫn chiếm hơn hai phần ba GDP.

Doanh số bán lẻ tháng 4 đã cho thấy dấu hiệu mệt mỏi. Sự mệt mỏi sau khi mua hàng trước từ Q1 là có thật. Thêm vào đó là các chỉ số tâm lý tiêu cực và tình trạng giá cả tăng cao do Walmart dẫn đầu, và bạn có một hỗn hợp có thể làm tăng sự biến động đặc biệt là trong các cổ phiếu theo chu kỳ tiêu dùng và các cổ phiếu tùy ý.

Và trong khi thị trường chứng khoán **có khả năng phục hồi một số người sẽ nói là mù quáng **dữ liệu của tuần này có thể buộc phải đánh giá lại. Nếu thu nhập của các công ty lớn giảm, hoặc nếu hướng dẫn của người tiêu dùng chuyển sang phòng thủ, hãy mong đợi thị trường bắt đầu định giá lại câu chuyện "hạ cánh mềm" mà các nhà giao dịch đã chấp nhận gần đây.

Thu nhập bán lẻ tuần này không chỉ là về những lần vượt qua hoặc bỏ lỡ hàng quý mà là một cuộc trưng cầu dân ý vĩ mô về thỏa thuận đình chiến thuế quan, sự chuyển giao lạm phát và sức bền của người tiêu dùng Mỹ. Đợt tăng giá 18% của S&P được thúc đẩy bởi giả định rằng thuế quan hiện là rủi ro tiềm ẩn. Các báo cáo này sẽ cho biết liệu giả định đó có đúng không hay bị trả lại cho người gửi.

Sự thống trị của đồng đô la dao động khi cải cách SLR gặp phải sự đa dạng hóa dự trữ

Tháng 4 không chỉ là một sự dao động mà là đợt bán tháo ba lần rõ ràng nhất mà chúng ta từng thấy trong nhiều thập kỷ: cổ phiếu, trái phiếu và đồng đô la của Hoa Kỳ đều chịu áp lực cùng một lúc. Đối với các nhà giao dịch ngoại hối dày dạn kinh nghiệm, nó phản ánh làn sóng "Bán nước Mỹ" sau ngày 11/9 một sự liên kết hiếm hoi giữa tâm lý sợ rủi ro và lo lắng về cấu trúc. Và nếu bạn sử dụng sổ tay lịch sử đó, tín hiệu sẽ rất to và rõ ràng: sự suy thoái theo chu kỳ do Hoa Kỳ dẫn đầu buộc Fed phải nới lỏng nhanh hơn và sâu hơn so với các đối tác G10 của mình. Đó không phải là một lần duy nhất. Đó là một khởi đầu xu hướng.

Nhưng vấn đề ở đây là hãy nhìn sâu hơn vào bề mặt.

GDP quý 1 của Hoa Kỳ "sốc" suy giảm -0,3% theo năm đã khiến phe bán đập bàn, nhưng điều đó không bao giờ liên quan đến nhu cầu trong nước. Đó là sự bóp méo hàng tồn kho được tải trước, khi các nhà nhập khẩu chạy đua để vượt qua thời hạn thuế quan. Và chúng ta đã thấy những dấu hiệu cho thấy lượng đặt hàng container từ Trung Quốc đang bùng nổ trở lại—+300% kể từ khi lệnh tạm dừng 90 ngày được công bố. Hãy gọi đó là "thuế quan chạy trước" 2.0.

Nhật Bản đã chứng kiến ​​một cú đánh tương tự do thương mại thúc đẩy trong quý 1, và thậm chí mức tăng trưởng GDP đáng kinh ngạc 2,9% của Vương quốc Anh cũng đi kèm với một dấu sao hình hoa thị thuế quan: các nhà xuất khẩu đặt hàng trước khi các bức tường chính sách được dựng lên. Sự bóp méo thương mại ở khắp mọi nơi và dữ liệu tiêu đề đang bị che giấu. Nhưng đừng nhầm lẫn sự biến động với sức sống. Bên dưới, Hoa Kỳ đang kêu cót két và Fed là bên duy nhất có đủ chỗ để chớp mắt.

Tuy nhiên, đây là nơi mọi thứ trở nên thú vị. Trong khi tỷ lệ suy thoái đã giảm bớt và cổ phiếu đã tìm lại được chỗ đứng, thì tác nhân gây gián đoạn thị trường thực sự tiềm ẩn là động thái ngày càng tăng nhằm sửa đổi Tỷ lệ đòn bẩy bổ sung (SLR). Nếu các cơ quan quản lý miễn trừ Kho bạc khỏi các tính toán SLRđiều hiện được SIFMA, Dịch vụ tài chính của Hạ viện, Powell và Bessent ủng hộ bạn không chỉ điều chỉnh quy định. Bạn đang mở khóa bảng cân đối kế toán.

Điều này sẽ kích hoạt một cuộc đấu thầu mang tính cấu trúc đối với UST, đặc biệt là từ các ngân hàng đã đứng ngoài cuộc do hạn chế về vốn. Nó không hẳn là QE, nhưng nó sẽ có những tác động cơ học tương tự một sự tái thanh lý bí mật của thị trường thế chấp quan trọng nhất thế giới vào thời điểm phát hành đang tăng vọt và các ngân hàng trung ương nước ngoài vẫn là người bán ròng.

Để đưa tiềm năng nhu cầu liên quan đến SLR vào đúng bối cảnh: nếu các ngân hàng bước vào và mua thêm 500 tỷ đô la trái phiếu kho bạc, họ sẽ đưa lượng nắm giữ của mình trở lại mức chưa từng thấy kể từ đầu những năm 1970 - thời điểm trước khi việc bãi bỏ quy định định hình lại toàn bộ bối cảnh tài chính.

Đó là thời kỳ trước khi chứng khoán hóa, trước khi có các công cụ phái sinh và trước khi sổ sách giao dịch ít vốn thống trị bảng cân đối kế toán của ngân hàng. Vào thời điểm đó, Kho bạc là tài sản cốt lõi không phải là gánh nặng quản lý. Vì vậy, để nhu cầu có thể thay đổi ngày nay, các ngân hàng sẽ phải quay ngược thời gian và sẵn sàng hấp thụ Kho bạc ở quy mô chưa từng bình thường về mặt văn hóa hoặc hoạt động trong hơn năm thập kỷ.

Điều đó không phải là không thể nhưng đó là một sự thay đổi lớn về hành vi. Và nó nhấn mạnh lý do tại sao việc loại bỏ Kho bạc khỏi mẫu số SLR không chỉ là một sự điều chỉnh kỹ thuật đó là cách duy nhất để làm cho quy mô nhu cầu đó khả thi mà không làm giảm lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu.

Nếu miễn trừ được thông qua và Globally Important Systematic Banks chấp nhận tin tức, bạn đang xem xét khả năng tái phân bổ nửa nghìn tỷ đô la trở lại UST không phải qua đêm, nhưng có thể thực hiện được về mặt cơ học. Và trong một thị trường đang vật lộn với việc phát hành ròng lớn và nhu cầu chính thức nước ngoài đang giảm, loại đấu thầu trong nước đó có thể là điểm tựa giúp ngăn chặn tình trạng đầu cuối dài hạn bị phá vỡ. (Stepehn Innes)

Điều này đưa chúng ta trở lại với đồng đô la. (Nhưng hãy giữ SLR trên trang nhất của bạn)

Phí bảo hiểm "đóng gói" thêm mà USD mang theo thông qua sự bất ổn về chính sách, rối loạn chức năng chính trị và sương mù quy định đang được định giá lại. Nhưng xu hướng sâu xa hơn là xu hướng mà chúng ta đã đánh dấu trong một thời gian sự xói mòn của sự thống trị của đồng đô la, chứ không phải sự sụp đổ của nó. Các nhà quản lý dự trữ không dàn dựng một cuộc đảo chính trên đồng bạc xanh, nhưng họ đang đa dạng hóa. Chậm rãi. Một cách chiến lược.

Dữ liệu COFER của IMF cho thấy tỷ trọng USD trong dự trữ ngoại hối toàn cầu đang ở mức thấp nhất trong 30 năm qua 57,8% tính đến quý 4 năm 2024, giảm so với mức đỉnh 73% vào năm 2001. Đợt tăng giá 25% gần đây của đồng đô la từ năm 2020 đến năm 2022? Nó hầu như không làm thay đổi phân bổ dự trữ. Các ngân hàng trung ương nước ngoài đã không nạp lại UST họ đã bán chúng. Dữ liệu TIC chứng minh điều đó, với việc các tổ chức chính thức liên tục bán ra. Những người mua ròng thực sự? Các nhà đầu tư nước ngoài tư nhân, những người đã mua hơn 1 nghìn tỷ đô la trái phiếu kho bạc kể từ năm 2023, trong khi các ngân hàng trung ương chuyển sang trái phiếu hoặc luân chuyển sang Cơ quan.

Nhưng rủi ro ở đây là: Điều gì sẽ xảy ra nếu nỗ lực đấu thầu tư nhân đó không thành công?

Nếu việc bán ra của ngân hàng trung ương vẫn tiếp diễn và nhu cầu tư nhân giảm dần với giá thầu UST được điều chỉnh SLR vững chắc đặc biệt là khi biến động lãi suất quay trở lại các điểm đến thay thế như nợ khu vực đồng euro trở nên khả thi hơn. Tỷ lệ dự trữ của đồng euro gần mức thấp sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu, chỉ 20%, với nhiều dư địa để tăng nếu rủi ro phân mảnh tiếp tục giảm và lợi suất đồng euro giữ nguyên trên mức nước.

Hãy nói rõ ràng chúng ta không ở trong phe "kết thúc của đồng đô la". Nhưng sự trôi dạt chậm chạp này khỏi các tài sản của Hoa Kỳ là có thật và nó có hậu quả trên thị trường. Không cần phải phá vỡ toàn bộ dự trữ để kéo đồng đô la xuống thấp hơn trong các chu kỳ nhiều tháng, đặc biệt là khi rủi ro tài chính của Hoa Kỳ tăng lên và kỳ vọng cắt giảm lãi suất tăng lên.

Vị thế dự trữ của đồng đô la vẫn còn nguyên vẹn, nhưng sự thống trị không bị thách thức của nó đang bị sờn ở các cạnh. Việc thúc đẩy miễn trừ SLR có thể bịt một lỗ hổng trong Kho bạc, nhưng thị trường FX đã bắt đầu định giá bức tranh lớn hơn. Đây không phải là sự hoảng loạn của sự sụp đổ mà là sự nghiền ngẫm của việc hiệu chỉnh lại. Và trong FX, đó thường là nơi các giao dịch tốt nhất tồn tại.

Stephen Innes