Cuộc bầu cử ở Hoa Kỳ sẽ tác động như thế nào đến thâm hụt, nợ và đường cong lợi suất

Việc vay nợ của chính phủ và nợ quốc gia hầu như không được nhắc đến trong chiến dịch tranh cử của Hoa Kỳ, nhưng việc không thay đổi quỹ đạo có nguy cơ khiến nợ tiếp tục bị hạ cấp, thị trường biến động nhiều hơn và chi phí đi vay cao hơn.

Cuộc bầu cử năm nay diễn ra trong bối cảnh chính phủ đang vay nợ tương đương 6% GDP và tổng nợ quốc gia là 35 nghìn tỷ đô la. Vị thế tài chính kém này có nguy cơ bị trầm trọng hơn do các yếu tố cấu trúc, chẳng hạn như dân số già hóa và các yếu tố theo chu kỳ, chẳng hạn như tăng trưởng kinh tế chậm lại. Nếu không giải quyết được vấn đề này, nguy cơ nợ bị hạ cấp nhiều hơn, thị trường biến động nhiều hơn, chi phí vay cao hơn và tăng trưởng kinh tế tiềm năng chậm lại.

Những thách thức dài hạn của ngân sách Hoa Kỳ

Chi tiêu tài chính khổng lồ trong thời kỳ đại dịch dưới thời cả hai nhiệm kỳ tổng thống Trump và Biden là yếu tố chính gây ra sự suy thoái trong tài chính của chính phủ. Điều đó đã giảm bớt, nhưng ngay cả khi các ứng cử viên có động lực nghiêm túc để thu hẹp thâm hụt, vẫn có những vấn đề lớn về cấu trúc khiến việc kiểm soát thực sự các khoản chi trở nên khó khăn.

Chi tiêu bắt buộc, hoặc chi tiêu theo luật hiện hành, chiếm gần hai phần ba chi tiêu. Chủ yếu là chi tiêu cho chăm sóc sức khỏe và an sinh xã hội, phần lớn được xác định bởi số lượng người nhận và đã tăng 0,1-0,2pps theo tỷ lệ GDP mỗi năm theo lịch sử, do xu hướng nhân khẩu học thúc đẩy. Trước đây, các khoản chi bắt buộc ngày càng tăng đã được bù đắp bằng việc thu hẹp chi tiêu tùy ý (được bỏ phiếu trong quá trình phân bổ ngân sách hàng năm). Tuy nhiên, thành phần này, trong đó quốc phòng chiếm một nửa, đã gần đạt mức thấp lịch sử theo giá trị thực, cho thấy phạm vi hạn chế để tạo ra các khoản cắt giảm chi tiêu đáng kể. Thành phần thứ ba và nhỏ nhất trong chi tiêu của chính phủ là chi phí lãi suất. Sau khi tăng vọt 0,5pps vào năm 2023 do lãi suất cao hơn, con số này đã đạt 2,4% GDP vào năm ngoái.

Với những hạn chế này, dự báo tháng 6 của Văn phòng Ngân sách Quốc hội phi đảng phái cho thấy mức thâm hụt trung bình hàng năm là 6,3% GDP trong giai đoạn 2024-34 với nợ công dự kiến ​​tăng từ 99% lên 122% GDP. Các giả định bao gồm Đạo luật Cắt giảm Thuế và Việc làm năm 2017 của Trump (TCJA) hết hạn và nền kinh tế vững chắc duy trì tốc độ tăng trưởng trung bình 1,8% YoY, việc làm tăng chín triệu trong giai đoạn này và thu nhập tăng trưởng vững chắc. Có thể tìm thấy phân tích chi tiết hơn về xu hướng ngân sách tại đây.

Trump đấu với Harris: Quyết định tài chính

Về các quyết định tài chính trực tiếp, chính quyền Harris dự kiến ​​sẽ để các khoản cắt giảm thuế thu nhập TCJA của Trump hết hạn. Sẽ có thêm các khoản tăng thuế đối với doanh nghiệp (tăng 7pp thuế suất thuế doanh nghiệp) và cá nhân giàu có, nhưng điều này sẽ được bù đắp nhiều hơn bằng các khoản tín dụng thuế cho các gia đình và hộ gia đình có thu nhập thấp cộng với trợ cấp cho người mua nhà lần đầu. Các hoạt động chi tiêu sẽ tập trung vào việc cải thiện khả năng tiếp cận và giảm chi phí liên quan đến chăm sóc sức khỏe, chăm sóc trẻ em, nhà ở và giáo dục .

Sự kết hợp chính sách này có thể dẫn đến thâm hụt cao hơn, vào khoảng 1-1,5 nghìn tỷ đô la trong một thập kỷ so với mức cơ sở của CBO, nhưng con số này sẽ còn lớn hơn nữa nếu Quốc hội không thông qua việc tăng thuế bổ sung.

Chính quyền Trump sẽ tập trung vào “giai đoạn thứ hai” của việc cắt giảm thuế ngoài việc gia hạn TCJA 2017. Điều này sẽ bao gồm việc cắt giảm thuế đáng kể cho các công ty được chi trả bằng cách cắt giảm chi tiêu/tiết kiệm hiệu quả và thuế quan áp dụng đối với hàng hóa nhập khẩu. Sáng kiến ​​lớn thứ hai của Trump là áp dụng thuế quan 10% đối với tất cả hàng hóa nhập khẩu với mức thuế 60% đối với các sản phẩm do Trung Quốc sản xuất cùng với kế hoạch bốn năm nhằm loại bỏ dần việc nhập khẩu đồ điện tử, thép và dược phẩm của Trung Quốc.

Chúng tôi tin rằng việc gia hạn mức cắt giảm thuế năm 2017 (chỉ riêng 4 nghìn tỷ đô la), cộng với các khoản cắt giảm thuế bổ sung được bù đắp bằng doanh thu thu được từ thuế quan, sẽ dẫn đến thâm hụt tăng thêm khoảng 5,5 nghìn tỷ đô la so với mức cơ sở của CBO – gần gấp ba lần so với đề xuất của Harris.

Tác động kinh tế

Chúng tôi cảm thấy rằng các đề xuất chính sách của Trump có thể giúp hỗ trợ nhu cầu trong nước thông qua việc giảm thuế, nhưng có những rủi ro tăng đối với lạm phát so với các đề xuất của Harris. Thuế quan và rào cản thương mại sẽ đẩy chi phí kinh doanh lên cao, trong khi việc kiểm soát nhập cư chặt chẽ hơn có thể hạn chế tăng trưởng nguồn cung lao động. Môi trường này có thể có nghĩa là chính sách tiền tệ cần được duy trì chặt chẽ hơn so với thời Harris, nơi việc tăng thuế có thể gây áp lực lên hoạt động. Dự báo dài hạn của chúng tôi với môi trường lạm phát hơn dưới thời tổng thống Trump có thể dẫn đến lãi suất quỹ Fed trung lập cao hơn 50-75bp (3,25-3,5% so với giả định 2,8% của Fed) trong dài hạn. Dưới thời Harris, lãi suất có thể vẫn gần 3%.

Phân tích của CBO cho thấy sự thay đổi trong môi trường lãi suất có khả năng tác động lớn nhất đến các kịch bản thâm hụt ngân sách. Mỗi 10bp lệch so với đường cơ sở dẫn đến khoảng 0,1pps GDP tăng mỗi năm trong thâm hụt tài chính dự kiến ​​trong khoảng thời gian 10 năm, do chi phí trả nợ cao hơn.

Dưới thời cả hai ứng cử viên tổng thống, thâm hụt sẽ vẫn ở mức cao một cách khó chịu, với mức nợ tiếp tục tăng nhanh chóng. Tuy nhiên, sự kết hợp giữa các quyết định trực tiếp về chính sách thuế và các điều kiện vĩ mô cộng với chi phí vay cao hơn cho thấy rằng chính quyền Trump có thể dẫn đến thâm hụt hàng năm rộng hơn tới 1,2-1,3% GDP bắt đầu từ năm 2027 so với chính quyền Harris. Chúng tôi có hồ sơ tăng trưởng GDP mạnh hơn với Trump trong dự báo tăng trưởng dài hạn của mình, điều này giúp cải thiện diện mạo của các tỷ lệ tài chính, nhưng ngay cả như vậy, chúng tôi có khả năng thấy thâm hụt trung bình gần 7% GDP dưới thời Trump trong khi so với mức dưới 6% một chút dưới thời Harris.

Ý nghĩa đối với trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ và thị trường

Thị trường trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ hiện không mấy bận tâm đến nguồn cung phát hành bổ sung do thâm hụt cao hơn.

Có ba lý do cho điều này. Thứ nhất, chúng ta đang ở trước thềm quá trình cắt giảm lãi suất của Fed và điều này đang chi phối hướng đi của thị trường khi thị trường kỳ vọng Fed sẽ cắt giảm lãi suất 200bp+ trong 18 tháng tới.

Thứ hai, Bộ Tài chính đã cố gắng hạn chế tác động của việc phát hành thêm bằng cách chuyển những khoản tăng đáng kể hơn sang các kỳ hạn ngắn hơn.

Thứ ba, có một chủ đề thị trường rủi ro khi giá cổ phiếu đạt mức cao kỷ lục, ngụ ý rằng thị trường tin rằng không có gì đáng lo ngại.

Tiến về phía trước, việc thị trường không quan tâm đến quy mô thâm hụt có thể dễ dàng chuyển thành mối lo ngại hàng đầu. Cơ chế truyền dẫn ở đây là một vài cuộc đấu giá trái phiếu kém trở thành xu hướng, đòi hỏi phải xây dựng một nhượng bộ phát hành mới quan trọng được xây dựng thành lợi suất tuyệt đối cao hơn về mặt cấu trúc. Điều đó có thể diễn ra chậm hoặc có thể đột ngột hơn. Cơ sở của chúng tôi là một sự tăng chậm. Nhưng đó là một sự tăng có tác động. Chúng tôi thấy lợi suất kỳ hạn 10 năm hướng tới 5% như một trường hợp cơ sở vào năm 2026.

Trên thực tế, một cuộc gọi lợi suất 10 năm 5% là một cuộc gọi bảo thủ khi xem xét mọi thứ. Nó chỉ là một đường cong 150bp cho lãi suất quỹ Fed đã được cắt giảm xuống còn 3,5%. Mặc dù chênh lệch thâm hụt tài chính giữa hai ứng cử viên ủng hộ sự kết hợp chính sách của Harris (thấp hơn thâm hụt của Trump), nhưng nó không đủ lớn để có tác động đáng kể. Chúng tôi có quan điểm cơ bản cho lợi suất 10 năm 5% và đường cong 150bp từ lãi suất quỹ, mà chúng tôi cảm thấy là công bằng khi xét đến quy mô của thâm hụt và nhìn chung không phụ thuộc vào kết quả bầu cử. Nếu đó là chính quyền Trump , lợi suất có khả năng cao hơn và đường cong dốc hơn, nhưng có lẽ ở mức chênh lệch không quá 50bp đối với lợi suất 10 năm và đường cong.

Áp lực thị trường cuối cùng sẽ định hướng lại suy nghĩ của các chính trị gia

Trong bối cảnh hiện tại, khi thị trường đang bình lặng, các chính trị gia thấy ít mối đe dọa từ quỹ đạo hiện tại của vị thế tài chính Hoa Kỳ. Nhưng điều đó sẽ nhanh chóng thay đổi nếu các cơ quan xếp hạng và thị trường bắt đầu coi đó là vấn đề.

Nếu thị trường trở nên bất ổn, nó sẽ buộc các chính phủ phải hành động nhanh chóng và đau đớn hơn. Điều đó có thể không xảy ra trong bốn năm tới – nhưng ít nhất, đường cong lợi suất cao hơn, dốc hơn mà chúng tôi kỳ vọng sẽ gây ra chi phí cho các hộ gia đình và doanh nghiệp và chứng tỏ là một lực cản đối với nền kinh tế nói chung.

ING Global Economics Team