Khi giá dầu tăng vọt, thị trường chứng khoán không phải lúc nào cũng giảm – Cho đến khi điều này xảy ra.

Cú sốc giá dầu hiện tại đã làm sống lại một câu hỏi cũ của thị trường: ở mức độ nào, và trên hết là trong bao lâu, thì việc giá dầu tăng không còn chỉ là những biến động địa chính trị đơn thuần mà trở thành chất xúc tác cho một đợt bán tháo cổ phiếu đáng kể?

Câu hỏi này rất quan trọng vì lịch sử cho thấy rằng chỉ riêng giá dầu tăng cao thôi là chưa đủ để đẩy thị trường chứng khoán vào thị trường giá xuống . Điều quan trọng là sự kết hợp giữa quy mô của cú sốc, tính dai dẳng của nó, phản ứng của các ngân hàng trung ương và tình trạng ban đầu của nền kinh tế.

Hiện tại, thị trường không còn trong trạng thái phủ nhận, nhưng cũng chưa hoàn toàn đầu hàng.

Giá dầu đã vượt qua một ngưỡng tâm lý quan trọng, các tài sản rủi ro đang điều chỉnh, và tâm lý thị trường nhìn chung đã xấu đi rõ rệt. Tuy nhiên, hầu hết các tín hiệu thường đi kèm với các đợt bán tháo lớn do ngành năng lượng gây ra vẫn chưa xuất hiện cùng một lúc . Nói cách khác, thị trường rõ ràng đang tiến gần hơn đến một đợt giảm rủi ro thực sự so với một tuần trước, nhưng chưa hoàn toàn rơi vào kịch bản như năm 1979, 1990 hay 2022.

Vì sao cú sốc giá dầu không phải lúc nào cũng khiến thị trường chứng khoán giảm?

Trên thị trường thường có một xu hướng cho rằng sự tăng vọt của giá dầu sẽ gây bất lợi cho thị trường chứng khoán. Điều đó đúng trong dài hạn và chỉ trong một số trường hợp cụ thể .

Các nhà phân tích tại Barclays lưu ý rằng, trong lịch sử, việc giá năng lượng tăng dần không nhất thiết gây thiệt hại cho các tài sản rủi ro. Chủ yếu là những đợt tăng giá mạnh và kéo dài do cú sốc nguồn cung gây ra mới trở nên có vấn đề .

Cơ chế này đã được biết đến rộng rãi. Giá dầu cao hơn hoạt động như một loại thuế đánh vào tăng trưởng kinh tế. Nếu cú ​​sốc này kéo dài, nó sẽ làm giảm biên lợi nhuận của các doanh nghiệp, gây áp lực lên nhu cầu và làm phức tạp thêm nhiệm vụ của các ngân hàng trung ương.

Chính sự kết hợp giữa lạm phát cao và tăng trưởng yếu hơn này trở nên nguy hiểm đối với thị trường chứng khoán.

Trang The Conversation đã mô tả logic này rất tốt bằng cách gọi đó là " cú sốc nguồn cung tiêu cực ". Nền kinh tế hấp thụ sự gia tăng chi phí làm chậm hoạt động kinh tế đồng thời đẩy giá cả lên cao. Đó chính xác là kịch bản mà các nhà đầu tư lo ngại , bởi vì nó khiến các nhà hoạch định chính sách chỉ còn rất ít lựa chọn khả thi .

Ba điều kiện biến cú sốc dầu mỏ thành sự sụt giảm thực sự của thị trường chứng khoán.

Deutsche Bank lập luận rằng các giai đoạn giảm rủi ro sâu hơn sau cú sốc dầu mỏ thường đòi hỏi ít nhất một trong ba điều kiện sau :

• Giá dầu tăng mạnh và trên hết là tăng liên tục.
• Một sự chuyển hướng mạnh mẽ theo hướng diều hâu của các ngân hàng trung ương để chống lạm phát.
• Một cú sốc đủ mạnh để đẩy một nền kinh tế vốn đã mong manh vào tình trạng suy thoái hoặc khủng hoảng rõ rệt.

Khung phân tích này rất có giá trị vì nó tránh được hai lỗi đọc hiểu . Thứ nhất là tin rằng việc giá dầu Brent vượt quá 100 đô la là đủ để gây ra sự sụp đổ của thị trường chứng khoán. Thứ hai là đánh giá thấp rủi ro vì cho rằng mọi cuộc khủng hoảng địa chính trị cuối cùng đều được giải quyết nhanh chóng. Trên thực tế, mức độ nghiêm trọng của đợt bán tháo chứng khoán phụ thuộc ít hơn vào cú sốc ban đầu mà phụ thuộc nhiều hơn vào khả năng kéo dài và ảnh hưởng đến bối cảnh kinh tế vĩ mô rộng lớn hơn.

Nói cách khác, giá dầu không chỉ gây hại cho thị trường chứng khoán khi nó tăng, mà còn làm suy yếu thị trường khi giá dầu duy trì ở mức cao đủ lâu để làm thay đổi kỳ vọng về tăng trưởng và lãi suất một cách lâu dài. Cú sốc dầu mỏ gần đây nhất làm chao đảo thị trường chứng khoán xảy ra vào năm 2022, khi giá dầu Brent duy trì trên 100 đô la trong gần năm tháng .

Thử nghiệm đầu tiên: Giá dầu đã biến động mạnh, nhưng thời gian kéo dài vẫn chưa chắc chắn.

Diễn biến gần đây của giá dầu đã mang ý nghĩa lịch sử . Ngân hàng Deutsche Bank lưu ý rằng mức tăng 41% của giá dầu Brent trong sáu ngày từ ngày 2 đến ngày 9 tháng 3 (tính đến thời điểm viết bài) là một trong những mức tăng nhanh nhất kể từ khi phục hồi sau đại dịch Covid-19.

Cú sốc giá cả là có thật . Nó đã vượt qua ngưỡng mà các nhà đầu tư phải bắt đầu đặt câu hỏi liệu những thiệt hại kinh tế vĩ mô trên diện rộng có khả năng xảy ra hay không.

Nhưng điều đó vẫn chưa đủ để xác nhận kịch bản bán tháo cổ phiếu sâu rộng và kéo dài. Tại sao? Bởi vì đường cong giá hợp đồng tương lai tiếp tục đưa ra một thông điệp tinh tế hơn so với thị trường giao ngay. Deutsche Bank khẳng định rằng các hợp đồng 12 tháng vẫn chưa phản ánh một thời kỳ dài giá dầu cao bền vững , không giống như những gì đã xảy ra vào năm 2022, khi hợp đồng tương lai Brent kỳ hạn dài hơn cũng tăng mạnh.

CNN cũng đưa ra nhận định tương tự, lưu ý rằng các hợp đồng năm 2027 và 2028 vẫn ở mức thấp hơn nhiều, cho thấy thị trường vẫn kỳ vọng vào sự bình thường hóa theo thời gian hơn là một chế độ năng lượng bền vững mới.

Ở giai đoạn này, đây có lẽ là lời giải thích tốt nhất cho khả năng phục hồi tương đối của các thị trường chứng khoán lớn của Mỹ so với sự biến động mạnh của giá dầu thô. Thị trường không còn phớt lờ rủi ro nữa , nhưng vẫn xem cú sốc này là có thể nghiêm trọng nhưng chỉ là tạm thời .

Bài kiểm tra thứ hai: Việc bán tháo vẫn chưa hoàn tất nếu ngân hàng trung ương không có động thái thắt chặt chính sách tiền tệ.

Yếu tố quyết định thứ hai là chính sách tiền tệ . Lạm phát do giá dầu tăng sẽ trở nên nguy hiểm hơn nhiều đối với thị trường chứng khoán khi các ngân hàng trung ương cảm thấy buộc phải hành động.

Tình hình ở đây lại một lần nữa xấu đi, nhưng chưa hoàn toàn vượt qua điểm không thể quay lại . Deutsche Bank lưu ý rằng thị trường đã điều chỉnh lại giá theo hướng lãi suất thắt chặt hơn, với sự thận trọng hơn đối với các đợt cắt giảm lãi suất trong tương lai và, trong một số trường hợp, nguy cơ tăng lãi suất trở lại.

UBS nhận định rằng các ngân hàng trung ương khó có thể thay đổi chính sách ngay lập tức chừng nào sự bất ổn vẫn còn ở mức cao như hiện nay.

Hiện tại, thị trường đã điều chỉnh kỳ vọng, nhưng các ngân hàng trung ương vẫn chưa xác nhận sự thay đổi này thông qua lời nói hoặc hành động của họ .

Lịch sử cho thấy rằng chính sự chuyển dịch từ định giá thị trường sang thực tế tiền tệ thường là nguyên nhân khiến thị trường chứng khoán giảm điểm. Năm 2022, cú sốc năng lượng xảy ra cùng lúc với lạm phát vốn đã vượt xa mục tiêu, trong bối cảnh Cục Dự trữ Liên bang (Fed) đang trong giai đoạn thắt chặt chính sách tiền tệ.

Hiện nay, bối cảnh đã bớt khắc nghiệt hơn . Deutsche Bank lưu ý rằng, trước khi tình hình leo thang hiện nay, lạm phát ở khu vực đồng Euro đang ở mức mục tiêu và chỉ cao hơn mục tiêu một chút ở Hoa Kỳ. Sự khác biệt so với năm 2022 là rất quan trọng.

Bài kiểm tra thứ ba: Mối nguy hiểm thực sự xuất hiện khi dầu mỏ tác động đến một nền kinh tế vốn đã yếu kém.

Ngưỡng quan trọng thứ ba có lẽ là ngưỡng bị đánh giá thấp nhất . Một cú sốc về giá dầu không phải lúc nào cũng kéo giá cổ phiếu xuống thấp hơn thông qua lạm phát, nó cũng có thể làm như vậy bằng cách tác động đến một nền kinh tế vốn đã dễ bị tổn thương .

Đây là lúc tình hình trở nên khó khăn hơn . Một số nhà phân tích nhấn mạnh rằng bối cảnh kinh tế vĩ mô vốn đã không hoàn toàn vững chắc ngay cả trước khi tình hình leo thang hiện nay. Deutsche Bank chỉ ra những dấu hiệu xấu đi trong một số dữ liệu của Mỹ. Reuters cũng nhấn mạnh thời điểm không thuận lợi của cú sốc đối với Hoa Kỳ, khi lạm phát vẫn ở mức gần 3% và tốc độ tạo việc làm đang chậm lại. Nguy cơ đình trệ kinh tế kèm lạm phát (stagflation) , sự kết hợp giữa tăng trưởng yếu và giá cả cao, không còn chỉ là lý thuyết nữa.

Việc so sánh với năm 1990 rất đáng chú ý . Khi đó, cú sốc năng lượng từ Chiến tranh vùng Vịnh không chỉ là vấn đề giá cả, mà còn giáng một đòn mạnh vào nền kinh tế vốn đã mong manh hơn. Thường thì chính trong những bối cảnh chuyển giao này, thị trường chứng khoán trở nên dễ bị tổn thương nhất . Không nhất thiết là khi giá dầu tăng cao nhất, mà là khi cú sốc năng lượng xảy ra vào thời điểm tồi tệ nhất trong chu kỳ .

Sở giao dịch chứng khoán Đức (Deutsche Börse) nhận định rằng mọi thứ hiện phụ thuộc vào việc dòng chảy năng lượng từ vùng Vịnh bị gián đoạn trong bao lâu. Giai đoạn giá cao càng kéo dài, thiệt hại đối với triển vọng tăng trưởng toàn cầu càng lớn .

Liệu chúng ta đã rơi vào tình huống tồi tệ nhất đối với thị trường chứng khoán chưa?

Chưa hoàn toàn, nhưng chúng ta đang tiến gần hơn đến mục tiêu đó một cách đáng kể.

Chúng ta đã có một phần bức tranh: cú sốc dầu mỏ hiện nay nghiêm trọng đến mức không thể coi đó chỉ là một sự kiện địa chính trị thông thường nữa. Giá dầu Brent tăng vọt lên trên 100 đô la, căng thẳng xung quanh eo biển Hormuz, việc cắt giảm sản lượng và những gián đoạn về hậu cần đã tạo nên tính xác thực cho động thái này, điều mà thị trường ban đầu chưa phản ánh đầy đủ .

UBS nhận định rằng thị trường có khả năng sẽ dần định giá một kịch bản kinh tế tiêu cực hơn nếu tình trạng thiếu hụt nguồn cung tiếp tục kéo dài.

Nhưng yếu tố quyết định để biến giai đoạn này thành một thị trường gấu điển hình do ngành năng lượng dẫn đầu vẫn còn thiếu , đó là niềm tin tập thể rằng cú sốc sẽ kéo dài đủ lâu để thay đổi chế độ kinh tế vĩ mô. Giá hợp đồng tương lai, ngân hàng trung ương và dữ liệu hoạt động kinh tế vẫn chưa cho thấy điều đó một cách rõ ràng.

Khoảng cách đó chính là điều giải thích sự không tương xứng giữa sự biến động mạnh mẽ của thị trường năng lượng và sự suy giảm tương đối được kiềm chế của các chỉ số chính của Mỹ.

Mặc dù giá dầu tăng mạnh trong tuần này, Phố Wall cho đến nay vẫn trụ vững hơn nhiều thị trường khác, điều này có thể phản ánh sự đánh giá hợp lý về một cú sốc tạm thời hoặc một hình thức tự mãn.

Nên xem gì bây giờ

Chỉ báo đầu tiên cần theo dõi là hình dạng của đường cong giá dầu, chứ không chỉ giá giao ngay. Giá dầu ở mức 110 hoặc 120 đô la trong vài ngày không mang ý nghĩa tương tự như việc toàn bộ đường cong giá dầu tương lai dịch chuyển lên cao một cách bền vững. Chừng nào thị trường vẫn tin vào sự bình thường hóa đối với các kỳ hạn dài hơn, thì kịch bản về một đợt bán tháo lớn trên thị trường chứng khoán vẫn chưa hoàn tất .

Chỉ báo thứ hai là thông điệp tiền tệ. Nếu Cục Dự trữ Liên bang Mỹ ( Fed ) hoặc Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) bắt đầu phát tín hiệu rằng họ không thể tiếp tục phớt lờ cú sốc năng lượng , thì thị trường chứng khoán sẽ phải điều chỉnh giá mạnh mẽ hơn nhiều. Đó là lúc xu hướng né tránh rủi ro có thể chuyển sang một chiều hướng khác.

Chỉ số thứ ba là chất lượng dữ liệu kinh tế vĩ mô trong những tuần tới . Một con số xấu sẽ không đủ. Ngược lại, một loạt báo cáo cho thấy hoạt động kinh tế yếu hơn, tiêu dùng giảm và áp lực lạm phát gia tăng sẽ là một sự kết hợp nguy hiểm hơn nhiều. Deutsche Bank cũng nhắc nhở chúng ta rằng sự thay đổi trong nhận định thị trường thường xảy ra khi nhiều dữ liệu yếu xuất hiện liên tiếp trong thời gian ngắn, chứ không phải khi chỉ một chỉ số gây thất vọng.

Thị trường chưa đến mức đầu hàng hoàn toàn, nhưng biên độ sai sót đang thu hẹp dần.

Để thị trường chứng khoán giảm mạnh, cú sốc giá dầu phải đủ lớn, kéo dài đủ lâu để gây ảnh hưởng đến lạm phát, và đủ rộng để đe dọa tăng trưởng . Ở giai đoạn này, chỉ có điều kiện đầu tiên là rõ ràng. Hai điều kiện còn lại đang bắt đầu xuất hiện, nhưng chưa vượt qua ngưỡng quan trọng.

Đó là lý do tại sao cách đánh giá đúng đắn về thị trường hiện tại không phải là "mua khi giá giảm" cũng không phải là "một cuộc khủng hoảng năng lượng hệ thống mới đã xảy ra". Quan điểm đúng đắn nằm ở đâu đó giữa hai thái cực này. Chúng ta đang ở trong một vùng chuyển tiếp , nơi mà xu hướng giảm rủi ro có thể được kiềm chế nếu cú ​​sốc nhanh chóng qua đi, nhưng mỗi ngày gián đoạn năng lượng lại đưa thị trường đến gần hơn với một kịch bản nghiêm trọng hơn nhiều.

Theo nghĩa đó, câu hỏi thực sự không còn là liệu giá dầu có thể khiến thị trường chứng khoán giảm hay không. Nó đã và đang làm điều đó rồi. Câu hỏi thực sự là liệu giá dầu có duy trì ở mức cao đủ lâu để làm chệch hướng khuôn khổ kinh tế vĩ mô toàn cầu hay không . Chỉ khi đó, đợt điều chỉnh hiện tại mới có cơ hội thực sự trở thành một thị trường gấu thực sự.

Ghiles Guezout