Nhật Bản vừa cắt bỏ neo đậu và thị trường trái phiếu toàn cầu đang chao đảo.

Nhật Bản vừa cắt đứt mỏ neo

Trong nhiều thập kỷ, trái phiếu chính phủ Nhật Bản là trụ cột của hệ thống lãi suất toàn cầu, một khối bê tông vững chắc neo dưới đáy biển giúp ngăn chặn lợi suất ở những nơi khác tăng quá nhanh và quá xa. Bạn có thể tích lũy nợ, thâm hụt ngân sách, phát hành trái phiếu một cách vô tội vạ, và Nhật Bản sẽ lặng lẽ hấp thụ cú sốc bằng cách duy trì mức lợi suất thấp đến mức hầu như không ảnh hưởng đến giá cả. Kỷ nguyên đó đã qua. Chiếc neo đã được nhấc lên, và thị trường chỉ mới bắt đầu nhận ra điều đó có nghĩa là gì.

Khi lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản kỳ hạn 40 năm vượt qua mốc 4%, đó không chỉ là một cột mốc cục bộ; đó là một sự thay đổi mang tính bước ngoặt. Nhật Bản không thường xuyên điều chỉnh giá mạnh, và chính vì thế mà động thái này lại quan trọng. Quốc gia đã dạy thế giới cách sống với lãi suất bằng 0 giờ đây đang nhắc nhở thế giới rằng trọng lực sẽ nhanh chóng quay trở lại một khi ngân hàng trung ương rút lui khỏi việc thúc đẩy lãi suất. Việc Ngân hàng Nhật Bản nắm giữ một nửa thị trường chưa bao giờ là trạng thái cân bằng vĩnh viễn; đó chỉ là một giai đoạn tạm thời. Giờ đây, khi giai đoạn đó đang bị phá vỡ, quá trình xác định giá cả sẽ trở lại nắm quyền kiểm soát.

Đây không chỉ là vấn đề của một cuộc đấu giá thất bại hay một vài tiêu đề gây lo lắng. Vấn đề nằm ở việc thị trường trái phiếu lớn nhất châu Á đang phải tìm kiếm người mua thực sự với giá cả thực tế đúng lúc động lực tài chính chuyển sang hướng mở rộng trở lại. Việc cắt giảm thuế, những lời hứa về kích thích kinh tế, bầu cử sớm và những phát ngôn mơ hồ về chính sách ưu tiên tăng trưởng đều dẫn đến một kết quả đối với các nhà đầu tư trái phiếu: nguồn cung nhiều hơn và sự không chắc chắn ít hơn. Khi lượng phát hành tăng lên và người mua tiềm năng rút lui, lợi suất sẽ không ngần ngại tăng cao.

Trớ trêu thay, thị trường trái phiếu Nhật Bản lại đang chao đảo đúng vào thời điểm lẽ ra nó phải trở nên ổn định trở lại. Sau nhiều thập kỷ giảm phát, lạm phát cuối cùng cũng xuất hiện, và cùng với đó là thực tế khó chịu rằng chính sách tiền tệ thời kỳ khẩn cấp không thể tồn tại song song với động lực giá cả bình thường mãi mãi. Ngân hàng trung ương muốn rút lui, nhưng không muốn quá nhanh. Chính phủ muốn chi tiêu, nhưng không muốn gây hoang mang cho thị trường. Các nhà đầu tư muốn lợi suất, nhưng không muốn biến động. Những mục tiêu này không thể dung hòa với nhau.

Dòng vốn nước ngoài đã nhận thấy điều này. Đối với các quỹ toàn cầu vốn đã thiếu thu nhập từ trái phiếu dài hạn trong nhiều năm, lợi suất trái phiếu Nhật Bản giờ đây giống như một khoản tiền khổng lồ, đặc biệt khi việc phòng ngừa rủi ro tỷ giá biến rủi ro từ đồng yên thành một yếu tố sinh lời bổ sung. Sự tham gia của nước ngoài đã tăng mạnh, nhưng đây là dòng vốn mang tính cơ hội, chứ không phải là nguồn cung nội địa ổn định từng định hình sự ổn định của thị trường. Các công ty bảo hiểm và tổ chức trong nước đang theo dõi sự gia tăng lợi suất, vừa để mắt đến thu nhập, vừa để ý đến những khoản lỗ chưa thực hiện ngày càng tăng trên bảng cân đối kế toán của họ. Lợi suất cao hơn nghe có vẻ tốt trên lý thuyết, nhưng lại gây ra nhiều khó khăn trong thực tế.

Rủi ro thực sự nằm ngoài biên giới Nhật Bản. Trái phiếu Nhật Bản chưa bao giờ chỉ là một thị trường nội địa; chúng là một điểm tham chiếu. Khi thị trường trái phiếu lợi suất thấp an toàn nhất thế giới bắt đầu biến động, nó tạo điều kiện cho sự biến động lan rộng khắp mọi nơi. Hiệu ứng lan tỏa đó đã bắt đầu thấy rõ. Trái phiếu dài hạn trên toàn cầu đang chịu áp lực khi kỷ luật tài chính suy yếu, rủi ro lạm phát dai dẳng và các ngân hàng trung ương ngần ngại thực hiện việc cắt giảm lãi suất như đã hứa với thị trường. Nhật Bản không phải là nguyên nhân, nhưng nó là chất xúc tác.

Điều khiến năm nay trở nên nguy hiểm chính là vòng phản hồi. Lợi suất trái phiếu Nhật Bản tăng cao thắt chặt điều kiện tài chính trong nước, gây áp lực lên ngân sách chính phủ, gây khó khăn cho các công ty bảo hiểm và đẩy các nhà hoạch định chính sách quay trở lại can thiệp. Mỗi bước đi đều có nguy cơ làm bất ổn thị trường toàn cầu vốn đã quen với sự im lặng và tính dễ đoán của Nhật Bản. Khoảnh khắc tính dễ đoán đó biến mất, các mối tương quan sẽ được định giá lại và các tài sản an toàn sẽ không còn hoạt động an toàn nữa.

Đây là lý do tại sao trái phiếu Nhật Bản âm thầm trở thành một trong những rủi ro lớn nhất trên bản đồ kinh tế vĩ mô toàn cầu. Không phải vì hệ thống sắp sụp đổ, mà vì "bộ giảm xóc" cũ đã bị loại bỏ. Thị trường đang học lại cảm giác giao dịch mà không có "sàn đỡ" bên dưới, và lịch sử cho thấy sự điều chỉnh hiếm khi diễn ra suôn sẻ.

Tôi có linh cảm mạnh mẽ rằng điều này sẽ phát triển thành một trong những rủi ro thị trường mang tính quyết định và dai dẳng nhất trong năm, không phải là một sự kiện gây sốc đơn lẻ mà là một điểm áp lực âm ỉ, liên tục tái xuất hiện mỗi khi lãi suất , uy tín tài chính hoặc khẩu vị rủi ro toàn cầu bị thử thách.

Stephen Innes