Thống đốc Fed vs. Chủ tịch Fed: Vì sao việc chuyển hướng sang chính sách nới lỏng tiền tệ có thể khó khăn hơn thị trường dự đoán

Thị trường đang giao dịch với Cục Dự trữ Liên bang như thể đó là một giọng nói đơn độc đang hắng giọng trước khi cất lên một bài diễn thuyết ôn hòa. Nhưng Fed không phải là một nghệ sĩ độc tấu. Nó là một dàn nhạc, và hiện tại các bè không cùng chơi một bản nhạc.

Nhìn từ bên ngoài, sự thay đổi lãnh đạo sắp tới có vẻ khá đơn giản.  Donald Trump  sẽ đề cử người đứng đầu tiếp theo.  Jerome Powell  sẽ từ chức vào tháng Năm. Powell thường được mô tả là một người ôn hòa, nhưng cách diễn đạt đó không thể hiện hết sự thật sâu xa hơn. Ông không phải là một người ôn hòa mà giống một nhạc trưởng hơn, người giữ nhịp cho một ủy ban thường muốn đẩy nhanh hoặc kéo dài nhịp điệu. Thành tựu thực sự của ông không phải là nới lỏng chính sách, mà là giữ cho toàn bộ dàn nhạc gắn kết trong khi cơn bão lạm phát tàn phá mọi nhạc cụ trên sân khấu.

Thị trường cho rằng người kế nhiệm sẽ thừa hưởng cả quyền lực và vai trò lãnh đạo. Nhưng đó chính là điểm sai lầm của giả định này.

Bên trong Cục Dự trữ Liên bang (Fed), một rạn nứt âm thầm nhưng quan trọng đang ngày càng mở rộng. Một bên là các thống đốc ở Washington, những người luôn chú trọng đến tình hình tài chính, sự suy yếu của thị trường lao động và sự nhạy cảm về chính trị của việc thắt chặt chính sách tiền tệ quá mức. Bên kia là các chủ tịch Ngân hàng Dự trữ Liên bang khu vực, những người thường trực tiếp tiếp xúc với thị trường địa phương, lắng nghe các chủ doanh nghiệp vẫn đang thảo luận về sức mạnh định giá, sự cứng nhắc của tiền lương và những khách hàng buộc phải trả giá cao hơn. Họ không coi lạm phát như một hiện tượng lịch sử. Họ coi nó như một chỉ báo sống động, cập nhật theo thời gian thực.

Điều này quan trọng vì Ủy ban Thị trường Mở Liên bang không được đánh giá dựa trên danh tiếng hay kỳ vọng của thị trường. Nó được đánh giá dựa trên số phiếu bầu. Và những phiếu bầu đó không đồng loạt nghiêng về phía ôn hòa.

Tháng trước, một tín hiệu đã được đưa ra nhưng thị trường phần lớn đã phớt lờ. Hội đồng Thống đốc Cục Dự trữ Liên bang đã lặng lẽ bổ nhiệm lại mười một trong số mười hai chủ tịch ngân hàng khu vực, củng cố đội ngũ lãnh đạo luôn cảnh báo không nên tuyên bố chiến thắng trong việc kiểm soát lạm phát quá sớm. Chỉ có  Raphael Bostic  là từ chức, và sự ra đi của ông phản ánh việc nghỉ hưu chứ không phải sự thay đổi về triết lý. Kinh nghiệm của các tổ chức đã được bảo toàn. Sự thận trọng được tái khẳng định. Đội ngũ lãnh đạo không thay đổi.

Hãy nghĩ theo cách này. Các thống đốc đang quan sát đường chân trời, dò tìm dấu hiệu suy thoái. Các tổng thống đang theo dõi các chỉ số động cơ và vẫn thấy áp lực trong hệ thống. Một nhóm lo lắng về việc trì trệ. Nhóm kia lo lắng về việc quá tải. Cả hai đều hợp lý. Nhưng họ lại kéo chính sách theo hai hướng trái ngược nhau.

Thành công của Powell năm ngoái đến từ việc định hình lại sự lựa chọn. Ông đã thuyết phục đủ số người trong phòng rằng rủi ro thất nghiệp đã vượt qua rủi ro lạm phát để trở thành mối đe dọa chính. Điều đó không chỉ dựa trên dữ liệu mà còn dựa trên uy tín. Powell đã giành được sự tin tưởng của toàn bộ ủy ban và ông đã sử dụng nó một cách cẩn thận. Ông không bao giờ tuyên bố lạm phát đã bị đánh bại. Ông chỉ tuyên bố rằng bảo hiểm là cần thiết.

Người chủ trì tiếp theo có thể có quan điểm ôn hòa theo bản năng, nhưng bản năng thôi chưa đủ khi sự bất đồng ngày càng gay gắt. Một quan điểm chính sách mềm mỏng hơn ở vị trí đứng đầu không tự động dẫn đến điều kiện tài chính dễ dàng hơn nếu ủy ban phản đối. Cục Dự trữ Liên bang không thay đổi chính sách chỉ vì một người nghiêng về một phía. Họ thay đổi chính sách khi đủ người đồng ý về việc vực thẳm nào quan trọng hơn.

Và tình hình chính trị cũng không giúp ích gì. Sự độc lập của ngân hàng trung ương không còn là một giả định ngầm nữa, mà đã trở thành một phần của những ồn ào chính trị. Mỗi quyết định về lãi suất hiện nay đều mang một gánh nặng diễn giải mà cách đây một thập kỷ không hề tồn tại. Các chủ tịch khu vực, nhận thức rõ sự giám sát này, có nhiều khả năng dựa vào uy tín về lạm phát hơn là rủi ro lao động trong tương lai. Điều đó khiến họ chậm hơn trong việc chấp thuận cắt giảm lãi suất, chứ không phải nhanh hơn.

Trong khi đó, thị trường đang giao dịch cổ phiếu của Fed như thể cuộc tranh luận đã được định đoạt. Việc cắt giảm lãi suất được định giá như một định mệnh chứ không phải là kết quả. Đó là một cách nhìn nhận nguy hiểm. Câu hỏi thực sự cho năm 2026 không phải là liệu chủ tịch có theo chủ nghĩa ôn hòa hay không. Mà là liệu ủy ban có tin rằng lạm phát vẫn là rủi ro hệ thống lớn hơn so với thất nghiệp hay không. Cuộc tranh luận đó vẫn còn tiếp diễn. Những tiếng nói ủng hộ sự thận trọng đang ngày càng lớn tiếng chứ không hề giảm bớt.

Đây không phải là việc Fed chuẩn bị lao nhanh về phía nới lỏng chính sách tiền tệ. Đây là việc Fed đang tiến lên từng bước thận trọng, thăm dò tình hình trước khi đưa ra quyết định mạnh mẽ. Các nhà đầu tư đặt cược rằng việc cắt giảm lãi suất là "chắc chắn" thực chất đang giả định sự đồng thuận trong khi thực tế chưa hề có sự đồng thuận nào.

Chính sách nới lỏng tiền tệ của Fed có thể sẽ xuất hiện. Nhưng nó sẽ xuất hiện sau nhiều cuộc đàm phán, tranh cãi và bị trì hoãn một cách có chủ đích. Và các thị trường nhầm lẫn giữa sự thay đổi lãnh đạo với sự chắc chắn về chính sách có thể sẽ thấy dàn nhạc đang chơi một giai điệu rất khác so với những gì họ mong đợi.